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Forschungsarbeit

Die Auswirkungen von finanzieller Flexibilität und Regulierung auf Ausschüttungsentscheidungen - Internationale Evidenz

Von Daniel Urban (03.04.2013)

Finanzielle Flexibilität ermöglicht es Unternehmen, profitable Investitionsmöglichkeiten wahrzunehmen oder auf unerwartete Cash Flow-Veränderungen zu reagieren. Aufgrund der wichtigen Rolle, die finanzielle Flexibilität daher einnimmt (Brav et al., 2005), haben Forscher begonnen, die Auswirkungen von finanzieller Flexibilität auf Ausschüttungsentscheidungen zu untersuchen. Allerdings fehlt bisher ein Maß, das die finanzielle Flexibilität eines Unternehmens, die nicht direkt beobachtbar ist, adäquat bewertet.

Im Rahmen seiner Master-Arbeit hat Herr Urban aufbauend auf dem Ansatz von Faulkender und Wang (2006) ein Maß zur monetären Bewertung finanzieller Flexibilität entwickelt. Dieses Maß aggregiert marktgewichtet verschiedene Determinanten von finanzieller Flexibilität wie Wachstumsmöglichkeiten oder der Höhe operativer Cash Flows. Dadurch wird im Vergleich zu früheren Arbeiten (Jagannathan et al., 2000; Lee und Rui, 2007) eine Messung finanzieller Flexibilität, die gleichzeitig mehrere Unternehmenscharakteristika berücksichtigt, möglich.

 

[Bildunterschrift / Subline]: Abbildung 1: Wahrscheinlichkeiten für verschiedene Ausschüttungsentscheidungen in Abhängigkeit des Werts finanzieller Flexibilität (VOFF). Unternehmen mit hohem VOFF messen ihrer finanziellen Flexibilität einen hohen Wert bei.

Um die Auswirkungen finanzieller Flexibilität auf die Ausschüttungspolitik eines Unternehmens zu testen, wurden Worldscope- bzw. Compustat-Daten für börsennotierte Unternehmen aus 23 Ländern über den Zeitraum von 1998-2008 verwendet. Die empirische Auswertung zeigt, dass Unternehmen mit einem hohen Wert finanzieller Flexibilität niedrigere oder gar keine Dividenden ausschütten und eher auf Aktienrückkäufe zurückgreifen, die generell als flexibler erachtet werden, da sie im Gegensatz zu Dividenden nicht als wiederkehrende Verpflichtung durch den Kapitalmarkt aufgefasst werden. Der Effekt ist von großer ökonomischer Signifikanz.

Daneben wurde der Einfluss von Investorenschutz und Steuern auf Ausschüttungsentscheidungen betrachtet. So weisen Unternehmen in Ländern mit besserem Schutz von Minderheitsaktionären höhere Dividenden auf (La Porta et al., 2000). Zur Untersuchung der Auswirkungen der unterschiedlichen Besteuerung von Dividenden und Aktienrückkäufen wurden detaillierte Daten bezüglich der Besteuerung von Unternehmen und Personen sowie steuerlicher Anrechnungssysteme erhoben. Die Ergebnisse zeigen, dass Unternehmen eher auf Aktienrückkäufe zurückgreifen, wenn diese steuerliche Vorteile gegenüber Dividenden aufweisen.

Schließlich wurde auf Basis des einzigartigen Datensatzes eine deskriptive Analyse von Ausschüttungsentscheidungen vorgenommen. Während in Europa und den BRIC-Ländern die Neigung, Dividenden auszuschütten, abgenommen hat, erfreuen sich Aktienrückkäufe seit 1998 steigender Beliebtheit. In den Jahren 2005 bis 2007 überstiegen Aktienrückkäufe absolut betrachtet sogar Dividendenzahlungen. Im Jahr 2008 war allerdings im Zuge der Finanzkrise ein starker Rückgang der Aktienrückkäufe zu beobachten, während Dividenden insgesamt betrachtet nahezu unverändert blieben, was sich durch die „stickiness“ von Dividenden erklären lässt.


Stationen
  • 10/2008–03/2009
  • Bachelor in Finance & Information Management, München/Augsburg
  • 06/2010–12/2010
  • Auslandsaufenthalte Stanford University / Georgia State University
  • 04/2009–08/2011
  • Master in Finance & Information Management, München/Augsburg

Berufliche Erfahrungen
  • 2007-2011
  • Praktika bei Siemens, BDO, PricewaterhouseCoopers, MAN
  • seit 11/2011
  • Doktorand am Lehrstuhl für Finanzmanagement und Kapitalmärkte, TU München

Stipendien und Auszeichnungen
  • * Preis des Deutsches Aktieninstitut für die beste Master-Arbeit
  • * Stipendiat des Max Weber-Programms Bayern, der Studienstiftung des deutschen Volkes und der Schmalenbach-Gesellschaft